El desplome de la deuda privada abre la puerta a las recompras

Parece una jugada redonda. Banco Sabadell ha ofrecido a inversores institucionales recomprar la mitad de una emisión de preferentes perpetuas a un precio equivalente al 42,5% de su valor facial. En otras palabras, comprará a 42,5 lo que vendió a 100 hace tres años aprovechando que estos títulos se han desplomado y cotizaban a 30 en el secundario -ayer repuntaron a 41-. El banco se embolsa así importantes plusvalías, mientras los inversores logran liquidez. La idea no es nueva; empresas de Europa y Estados Unidos han utilizado en los últimos meses esta operativa ante el desplome de los precios de la deuda privada. Y se espera que se generalice.

Las ventajas son claras. Si bien la amortización exige un desembolso y, si es de preferentes, reduce los ratios de capital, la diferencia entre el valor en libros de la deuda y el precio de compra va a la cuenta de resultados, pudiendo destinarse a reservas y mejorar el core capital (capital más reservas). Sabadell, primera entidad en obtener permiso del Banco de España, tiene interés de recomprar hasta 250 millones de euros de los 500 que emitió en 2006, con un cupón del 5,23%. Y la diferencia -el 57,5% de 250 serían 143,7- serán plusvalías.

La oportunidad que ha encontrado Sabadell se ha producido por las enormes ineficiencias del mercado en el momento actual. 'Es lógico que emisiones que se hicieron hace unos años con los tipos más bajos coticen por debajo del 100% para ajustarse a las condiciones de financiación actuales, pero los precios de las preferentes de Sabadell suponían una oportunidad y por eso interesa recomprarlas', explican desde el mercado.

Llama la atención que suceda esto cuando, por otro lado, muchas entidades financieras, entre ellas, BBVA, Popular o la propia Sabadell han emitido participaciones preferentes a precios superiores para mejorar sus ratios de capital y prepararse para afrontar la desaceleración económica actual. Sabadell ha emitido este año 500 millones de euros con un cupón fijo del 6,5% los dos primeros años y euríbor a tres meses más un diferencial del 2,5% los siguientes, con un suelo en el 4,5%. Ayer mismo, Banco Pastor anunció ayer la emisión de hasta 250 millones al 7,25% durante los tres primeros años.

Aunque estos rendimientos están muy por encima de lo habitual y de los tipos de referencia, son muy inferiores a los de mercado que, debido a la rebaja del precio, son mucho más rentables. Por ejemplo, Banesto tiene una emisión de preferentes que cotiza al 55% de su precio nominal, de forma que ofrecen un rendimiento del 10,16%. Esto se debe a que el cupón es de un 5,5% sobre el valor nominal.

La situación de mercado abre la puerta, pues, a un cierto arbitraje con la deuda. Pero queda la duda de si podrían colocar las participaciones preferentes en los mismos mercados donde las recompran. 'Están emitiendo bonos avalados por el Estado con un diferencial de entre 80 y 100 puntos básicos sobre el midswap. Si quisieran hacerlo sin la garantía gubernamental, se situaría entre 250 y 300 puntos, de forma que, para colocar entre institucionales deuda ultrasubordinada y que les mejora los ratios de capital (como las preferentes), tendrían que ofrecer una rentabilidad muy superior a la que dan a los minoritarios'. La mayor parte de las colocaciones de preferentes se hace en el mercado minorista, y de hecho la CNMV ha avisado sobre las emisiones que sean 'claramente desfavorables'.

La cuestión es si las recompras de deuda se acelerarán debido a los bajos precios en el secundario. 'Los que se lo puedan permitir probablemente lo harán. Es una forma atractiva de mejorar su balance. Los que lo hacen además envían una señal de fortaleza al mercado pero muchos no tienen suficiente capital', explica Antoine Murel, responsable de originación para Iberia, de HSBC. 'Los anuncios de UBS -recomprará hasta 1.000 millones de euros en deuda subordinada-, Macquarie -ha adquirido 150 millones de libras en bonos- y Sabadell son los más importantes en 2009. No es suficiente para saber si es una nueva tendencia pero es un paso', añade Murel.

Está por ver si las empresas también mueven ficha para reducir su carga financiera, una tendencia que también se empieza a sentir. 'El problema es que la liquidez a día de hoy es muy cara. No tiene sentido recomprar deuda si luego tienes que pedir dinero al mercado pero sí es cierto que reforzar la solvencia es uno de los nuevos paradigmas que se está viendo en el mercado', explica Noelle Cajigas, responsable de mercado de capitales de BNP Paribas.

Factores que deben tenerse en cuenta
LIQUIDEZ La falta de liquidez de las participaciones preferentes, un híbrido entre la renta fija y la variable, explica en buena medida las ineficiencias que sufre este mercado en un momento como el actual.

CONDICIONES La CNMV, ante el aluvión de preferentes, hizo un llamamiento el pasado febrero a las entidades financieras. Los folletos tendrán que incluir la opinión de expertos independientes si no tienen un tramo destinado a los inversores institucionales. Es más, el supervisor incluirá una advertencia expresa cuando considere que las condiciones son "claramente desfavorables".

SIN AVAL Las emisiones de preferentes no gozan de la garantía estatal, pese a que el presidente de la CECA, Juan Ramón Quintás, también haya solicitado el aval público en este caso.

REESTRUCTURACIONES Los bancos que no tienen suficiente liquidez para amortizar deuda también optan a otras alternativas, como las reestructuraciones. Recompran un instrumento y ofrecen otro con el objetivo de reducir la carga financiera.

AIAF
Las preferentes que cotizan en el mercado español de renta fija privada, AIAF, no suelen ofrecer descuento, pero se debe más bien a su escasa liquidez. Los cruces suelen estar acordados, por lo que fuentes del mercado explican que no tienen un precio fiable.
expansion